6

El mico ensinistrat

Les finances

És l’any 1544. L’ambaixador austríac a Turquia torna a casa i s’emporta unes preuades flors que els emperadors otomans empren per decorar llurs vestits. Es diuen tulipes. Són tan estranyes i boniques que de seguida són exhibides als jardins imperials de Viena. Cinquanta anys més tard, el 1593, un dels cuidadors del jardí imperial accepta una càtedra de floricultura a Holanda i s’emporta uns quants bulbs de tulipa. Les terres arenoses dels Països Baixos els són propícies. Tot i ser unes flors cares, i malgrat que no fan olor i que només floreixen durant un parell de setmanes, les tulipes són un èxit immediat entre els holandesos. Cada any un color es fa més popular que els altres (el color «de moda», podríem dir-ne) i acaba sent el més car de tots. Amb ànim d’aprofitar-se de la diferència de preus, apareixen una sèrie d’especuladors que intenten avançar-se a la moda, endevinant quin serà el color preferit dels holandesos l’any següent (el vermell, per exemple), i compren milers de bulbs de tulipa vermella amb l’esperança que podran vendre les flors més cares un any després.

A principis del segle XVII, les flors holandeses es contagien d’un virus que es diu mosaic que fa que els pètals de tulipa dibuixin una mena de flama de dos o més colors diferents. Això incrementa encara més l’interès pels bulbs de tulipa, fa que els preus augmentin i que els especuladors que guanyen diners comprant i venent bulbs de tulipa comencin a fer-se rics.

Cada vegada hi ha més gent que veu un negoci de diners fàcils amb la compra i venda de bulbs de tulipa i que fa el mateix. Com més gent es dedica a comprar-ne, més augmenta el preu dels bulbs de tulipa, més guanyen els especuladors i més gent vol entrar a fer negoci. Comencen a participar-hi banquers, empresaris i nobles. Ben aviat s’hi apunten botiguers, ferrers, carnissers, mestres d’escola, metges, majordoms, i fins i tot escura-xemeneies. Tothom es dedica a especular. Les masses, cobdicioses, embogeixen en un intent de guanyar diner fàcil. Els que no especulen amb les tulipes, en veure que els amics, els veïns i els familiars guanyen diners sense treballar tot just comprant i venent tulipes, s’acaben creient que són rucs. Al final, ells també acaben sucumbint a la temptació de guanyar diners sense treballar. Conseqüentment, encara hi ha més gent dedicada a especular i els preus augmenten més i més.

Els més agosarats comencen a demanar préstecs i hipotequen les joies, els carruatges i fins i tot les cases per poder especular i fer-se rics. El 5 de febrer de 1637, el preu d’un bulb de tulipa arriba al nivell més alt de la seva història: l’equivalent al salari de 10 anys d’un artesà no qualificat! Això, a preus d’avui, serien uns 250.000 euros (atès que el salari mitjà català és d’uns 25.000 euros). És a dir, la gent paga una veritable barbaritat per un bulb de tulipa. I ho fa perquè creu que la setmana següent podrà vendre els mateixos bulbs molt més cars i podrà quedar-se’n la diferència.

Però l’endemà, dia 6 de febrer, els bulbs que arriben al mercat no troben comprador. Això provoca el pànic entre la gent que tot just fa 24 hores pagava 10 salaris anuals per un bulb, i els porta a treure-se’ls de sobre a preus més reduïts. En qüestió d’hores, els preus cauen en picat. La bombolla de les tulipes es col·lapsa i deixa un mar de gent absolutament arruïnada, que perd la casa, els carruatges i les joies que havien hipotecat per comprar unes quantes tulipes. Al cap de pocs dies, aquells preuats bulbs que havien arribat a valer l’equivalent a 10 salaris anuals acaben tenint el mateix preu que una ceba d’amanida!

Bombolles especulatives

L’episodi de les tulipes holandeses al segle XVII és un dels primers exemples i un dels més famosos d’allò que els economistes actuals anomenen «bombolles especulatives». Però no és pas l’últim. Als anys vint del segle XX hi va haver la bombolla especulativa a la borsa de Nova York, una bombolla que va acabar amb el famós Crac del 29 i la gran depressió. Als anys noranta del segle passat, els inversors d’arreu del món van embogir comprant accions d’empreses d’internet a preus extravagants (recordeu les accions de Terra?), una bogeria que va acabar amb un col·lapse de les borses d’arreu del món conegut amb el nom de «bombolla de les puntcom». Més recentment, la bogeria de les masses va portar milions de ciutadans espanyols, entabanats per la falsa idea que «el preu de l’habitatge mai no podia baixar», a comprar cases, pisos i terrenys, enlluernats pels guanys que obtenien els seus amics i coneguts. Tots sabeu que aquesta bombolla immobiliària va acabar explotant i donant peu al que ha estat la crisi econòmica més llarga i més profunda d’ençà de la gran depressió!

Tots aquests episodis d’especulació massiva i patològica tenen els mateixos trets comuns: hi ha un actiu financer (accions, cases, habitatges o tulipes) que comença a augmentar de preu. Per la raó que sigui! Sovint apareix una teoria més o menys creïble que explica que els preus d’aquell actiu no pararan mai de pujar. En el cas de la bombolla immobiliària, la teoria era que «el totxo no baixa mai». Segur que ho recordeu! Doncs bé, el fet és que algunes persones es creuen aquesta història i comencen a comprar per fer-se rics. La demanda creada per aquesta gent fa que els preus augmentin, cosa que, aparentment, «demostra» que la teoria era correcta: el totxo no només no baixa sinó que puja. En veure que veïns i familiars guanyen diners sense treballar, la cobdícia fa que encara més gent s’apunti a comprar. I com més gent s’hi apunta, més n’apuja el preu i més es «confirma» la teoria. La cosa s’entra en un cercle viciós en què els preus augmenten perquè cada dia hi ha més gent que compra i cada dia hi ha més gent que compra perquè els preus s’apugen!

Fins que arriba un dia en què ja no queda ningú més per entrar a comprar i sense gent addicional els preus no pugen i els guanys desapareixen. Els inversors deixen de ser optimistes, comencen a sospitar que la teoria potser no era correcta i venen. Els preus cauen en picat i molta gent es queda amb accions, habitatges i tulipes pagades a preu d’or, però amb un valor pròxim a zero.

Aquests episodis recurrents de la història de les finances, com hem dit, reben el nom de «bombolles especulatives» perquè els preus es comporten com les bombolles de sabó: es van fent grans a mesura que les bufes, però arriba un moment, que ningú no sap quan serà, que es desintegren! A més, com les bombolles de sabó, les bombolles financeres són fràgils, insubstancials, estan buides per dins, només creixen si algú segueix bufant i sempre, sempre, acaben explotant.

La importància del sistema financer

L’existència de bombolles especulatives és una de les raons per les quals el món de les finances, de les borses i dels bancs té una mala reputació entre el comú dels mortals. Cada cop que hi ha una crisi, s’alcen veus en contra dels bancs i de les borses i a favor dels petits empresaris que produeixen «coses reals». El problema és que el món de les finances és necessari, jo diria que fonamental, perquè «l’economia real» pugui funcionar. Però per a què serveix el sistema financer?

Intermediari entre estalvi i inversió

L’Alexandra és una noia molt espavilada que ha treballat molts anys als millors restaurants de Girona. Ella sempre s’ha dedicat a preparar les postres i darrerament ha estat la xef de pastisseria del restaurant. La seva especialitat són els gelats. Fa temps que pensa que vol deixar el restaurant per obrir la seva pròpia gelateria a Roses. L’Alexandra sap com fer gelats, sap com gestionar personal, ja que ha hagut de dirigir un grup de pastissers al restaurant on treballava, i sap com portar el negoci. Només té un petit problema: no té diners! Ha de comprar neveres, cuines, taulells, caixes enregistradores, taules, cadires i les matèries primeres que li han de permetre fer els primers gelats. També ha de llogar un local i decorar-lo i ha de pagar els salaris dels seus primers treballadors. Té uns 100.000 euros estalviats, però calcula que per començar i poder portar el negoci fins al punt que sigui autosuficient necessita 500.000 euros més. Ella sap que si aconsegueix aquests 500.000 euros farà una gelateria moderna que donarà un altíssim rendiment. Les seves estimacions són que aconseguirà uns beneficis del 30 % cada any! Sense els 500.000 euros, però, no pot fer absolutament res i haurà de seguir treballant al restaurant de Girona.

El Lionel és un futbolista que guanya bastants diners. És una persona intel·ligent que sap que la vida de futbolista és molt curta i que aquests ingressos que cobra ara com a esportista aviat s’acabaran. Per tant, sap que ha d’estalviar si no vol passar pena un cop es retiri del futbol. Ara mateix, el Lionel té estalviats 500.000 euros. El Lionel, però, té un problema: no sap què fer dels seus estalvis. Si els posa a la guardiola o els amaga sota del matalàs, no n’obtindrà cap rendiment. De fet, com que ha llegit el capítol 5 d’aquest llibre, sap que, si posa els diners al porquet de ceràmica, la inflació farà que perdin poder adquisitiu! El Lionel no sap què fer!

Al món és ple de noies com l’Alexandra. És ple de gent que necessita que algú els deixi diners. No tota la gent que vol que li prestin diners són emprenedors com ella. Alguns són grans empreses ja establertes que necessiten ampliar la fàbrica o comprar maquinària. D’altres són famílies que volen comprar un habitatge però que ara mateix no tenen prou diners per fer-ho. Han calculat que si estalvien el 30 % dels seus ingressos mensuals no es podran comprar la casa fins a d’aquí 20 anys. Però ells volen la casa ara mateix. Pensen que si algú els deixés els diners avui, podrien obtenir la casa immediatament i utilitzar el 30 % dels seus ingressos mensuals per pagar la hipoteca. Finalment, d’altres són governs d’arreu del món que volen gastar més del que recapten amb els impostos. És a dir, volen mantenir un dèficit fiscal. Per gastar més del que ingressen, necessiten que algú els deixi diners.

El món també és ple de Lionels o de gent que estalvia i que vol que els seus estalvis tinguin un rendiment. No tots són jugadors de futbol que pensen que la seva vida laboral serà molt curta. Hi ha gent que estalvia perquè vol tenir diners quan arribi la jubilació. D’altres estalvien per prudència, ja que no volen quedar-se desprotegits en cas d’haver de fer front a alguna despesa inesperada (accident d’automòbil, malaltia, pèrdua d’ocupació). D’altres estalvien perquè volen deixar una herència als seus descendents o volen pagar l’educació dels fills a les millors universitats del món.

Tenim, doncs, que en un mateix país coexisteixen Alexandres i Lionels. Gent que estalvia diners i que els agradaria obtenir-ne un retorn i gent que necessita que algú els presti diners per començar un negoci o per ampliar-lo, per comprar pisos o per mantenir dèficits fiscals. Seria molt important i beneficiós per a tothom que hi hagués alguna manera de canalitzar els diners des de qui els té estalviats cap a qui els vol utilitzar per fer negoci o comprar una habitatge. És a dir, seria molt important i beneficiós que algú fes d’intermediari entre qui té diners i qui els necessita. Doncs bé, el conjunt d’institucions que fan aquest paper d’intermediació s’anomena «sistema financer».

El sistema financer ha desenvolupat diferents mecanismes perquè els diners estalviats pel Lionel vagin a parar al negoci que l’Alexandra està pensant a muntar. Un d’ells seria que el Lionel prestés 500.000 euros directament a l’Alexandra. Com que ella pensa que el seu negoci li donarà un retorn del 30 % anual, es pot comprometre a retornar els diners en, diguem, 10 anys i, a més, pagar uns interessos del 8 % al Lionel. Fixeu-vos que d’aquesta manera, l’Alexandra podrà muntar el negoci i obtindrà alhora beneficis, i el Lionel acabarà rebent un retorn del 8 % de més als seus estalvis, un retorn que no hauria obtingut si hagués posat els diners sota el coixí. Tots hi surten guanyant.

Però el crèdit directe no és l’única alternativa per canalitzar els estalvis del Lionel cap al negoci de l’Alexandra. El Lionel, per exemple, li podria donar els 500.000 euros, però, en lloc de demanar un 8 % a canvi, podria demanar a l’Alexandra que li donés el 40 % de la gelateria. Això li donaria dret a cobrar el 40 % dels beneficis. El retorn dels estalvis del Lionel seria variable i dependria de si la gelateria genera molts beneficis o no.

El problema del fet que el Lionel li deixi els seus estalvis a l’Alexandra a través d’un préstec directe o a través de la venda d’una part de l’empresa és que el Lionel no sap gairebé res de gelateries, ni de plans de negoci, ni de retorns, ni de contractes de crèdit, ni de propietats empresarials. Ell sap de futbol i no pas de negocis o de gelats. De fet, ell mai no ha estat a Roses i no sap si una gelateria a aquesta ciutat de la Costa Brava és una bona idea de negoci. Ah, i el Lionel té un altre problema important: no coneix l’Alexandra!

Per solucionar aquest problema, tenim la tercera gran institució del sistema financer: els bancs! Els bancs són unes empreses que agafen els diners dels estalviadors com el Lionel (o dipositants) i els paguen un tipus d’interès petitet. Agafen aquests diners i els presten a gent com l’Alexandra a un tipus d’interès més elevat. Aquestes empreses bancàries estan plenes de treballadors experts en l’avaluació de plans de negoci de tota mena d’empreses i, per tant, saben millor que el Lionel si la gelateria de l’Alexandra és viable i és rendible. D’aquesta manera, gràcies als bancs, els diners del Lionel poden passar a l’Alexandra sense que ell hagi de saber res de gelats o de plans de negoci… i sense que ni tan sols s’hagin de conèixer!

Els bancs, el préstec directe i la compra d’una part de l’empresa són els tres instruments més importants del sistema financer que tenim avui dia i que ens ajuden a canalitzar els estalvis cap a la inversió. Gràcies al sistema financer, els estalviadors poden obtenir un retorn als seus estalvis, les empreses poden obtenir finançament per començar o ampliar els seus negocis, les famílies sense prou diners poden comprar cases i els governs que volen gastar més del que ingressen es poden endeutar. Sense el sistema financer, la resta de l’economia no podria funcionar!

Risc i diversificació

A banda de canalitzar diners des dels estalviadors cap als inversors, el sistema financer fa un segon paper important: ens ajuda a diversificar el risc.

Imagineu que, per casualitat, el Lionel acabés coneixent l’Alexandra en una festa i decidís prestar-li tots els seus estalvis, 500.000 euros, per engegar la gelateria a un tipus d’interès del 8 %. Segur que quan tornés a casa començaria a patir: «I si el negoci dels gelats a Roses és una mala idea i la gelateria no funciona?». «I si l’Alexandra és una mandrosa i en el fons no li agrada treballar?». «I si els tres propers estius plou cada dia a Roses, la gent no consumeix gelats i el negoci de l’Alexandra no genera prou diners per retorna-me el crèdit?». La possibilitat que no et tornin els diners, o que no te’ls tornin tots, o que te’ls tornin amb uns interessos inferiors als que havíem pactat és un risc que tots els inversors han de córrer.

Fora del món de les finances, la vida també és plena de riscos. Si mengem un assortit de tapes en un bar de la nostra ciutat podem agafar salmonel·la. Si dinem a casa ens podem cremar quan cuinem. Si anem a treballar amb cotxe podem tenir un accident. Si hi anem amb tren, podem descarrilar. Si no treballem, podem morir de gana. Si anem de vacances, podem viure un atracament, un segrest o un assassinat. Si ens quedem a casa, també. Si posem la calefacció, podem provocar un incendi. Si no la posem, podem agafar una pulmonia. Fem el que fem, sempre existeix la possibilitat que ens passi alguna desgràcia o altra. I és que la vida és plena de riscos, i aquesta és una veritat que hem d’acceptar: és impossible viure sense assumir cap tipus de risc.

Dit això, és clar que diferents activitats comporten diferents graus de risc. Viatjar amb motocicleta comporta més perill d’accident que fer-ho amb automòbil i viatjar amb automòbil és més arriscat que fer-ho amb avió. Menjar tapes en un bar brut té una probabilitat més gran d’encomanar-nos algun tipus de malaltia que dinar en un restaurant net. És a dir, els humans podem reduir el risc que assumim amb les nostres decisions. En alguns casos, això pot ser molt fàcil. Per exemple, deixar de dinar en bars poc higiènics no costa gaire. En altres casos, però, pot ser més difícil: deixar d’anar a treballar amb moto quan el trànsit és massa dens per anar amb cotxe. Fins i tot pot donar-se el cas que per a uns quants sigui fàcil deixar d’arriscar-se i, per contra, no ho sigui per a d’altres. Per exemple, deixar de llançar-se en paracaigudes pot representar un sacrifici enorme per a qui es diverteix amb aquest esport i no representa cap renúncia per a gent com jo, que no acabo d’entendre el plaer de llançar-se al buit.

Al món de les finances un dels riscos més importants és la possibilitat que el retorn que ens acaba donant una inversió sigui diferent del que esperàvem. Tal com passa al món real, és impossible invertir sense risc. No hi ha cap inversió segura. Si deixem els diners a un amic, correm el risc que no ens els torni. Si dipositem els diners en un banc, correm el risc que faci fallida. Si comprem accions de Microsoft, correm el risc que el valor de la seva cotització baixi o que l’empresa acabi tancant. Fins i tot amagant els diners al forat més segur de tots els forats del món, correm el risc de perdre poder adquisitiu si es dispara la inflació, com hem vist al capítol anterior!

Totes les inversions comporten risc, però el grau no és exactament el mateix: deixar els diners a l’Alexandra és més arriscat que deixar-los a Microsoft o al govern dels Estats Units o d’Alemanya.

En general, els inversors detesten la inseguretat. És a dir, tenen aversió a les situacions de risc. És per això que, en conjunt, només acceptaran inversions més arriscades si se’ls dóna una compensació en forma de retorn més elevat. Els inversors que deixin diners a l’empresa desconeguda exigiran un tipus d’interès superior al que exigirien si deixessin els diners al govern dels Estats Units. I aquesta és una de les lleis fonamentals més importants i més oblidades de la teoria de les finances: el retorn o premi d’una inversió està directament relacionat amb el risc que comporta. Si una inversió dóna un retorn molt elevat, és perquè té un risc molt elevat. Dit a la manera de les tietes: quan els diaris anunciïn una nova inversió que paga uns retorns extraordinàriament elevats, poseu-vos en estat d’alerta: es tracta d’una inversió molt arriscada. Tots hauríem de recordar els anuncis de Nueva Rumasa, Gescartera o Fórum Filatélico, anuncis que prometien uns interessos extravagants. Els pobres estalviadors que van invertir en aquestes empreses, enlluernats per les promeses de retorns extraordinaris…, van acabar perdent els seus diners. Ignorar les lleis fonamentals de l’economia pot acabar sortint-nos molt car!

Un altre grup d’estalviadors que van ignorar la llei del risc van ser els compradors de participacions preferents de bancs i caixes espanyols durant la dècada del 2000. Prometien un retorn molt superior al dels dipòsits bancaris. Naturalment, per més que els directors de la sucursal bancària diguessin que era una inversió segura, la llei fonamental de les finances deia que aquest retorn superior reflectia el fet que tenien un risc superior. I el risc va acabar manifestant-se en forma de pèrdues massives de diners per part dels estalviadors. En el món de les finances, si una inversió sembla massa bona per ser real, desconfieu-ne, perquè, normalment, ho és! Apunteu-vos-ho ben apuntat!!!

Dit això, i tal com passa a la vida real, alguns tipus de risc es poden reduir a través d’una simple estratègia: la diversificació. Si posem tots els ous en un mateix cistell i el cistell cau a terra, els ous es trenquen tots. Si, en canvi, els dividim entre dos cistells i ens en cau un a terra, només se’ns en trenquen la meitat. I si els separem en cent cistells diferents i ens en cau un, només perdem l’1 % dels ous. Per veure com funciona la diversificació com a mecanisme de reducció del risc, tornem amb el Lionel i l’Alexandra. Recordeu que el Lionel dubtava si era prudent deixar tots els seus estalvis a l’Alexandra perquè pensava que era massa arriscat posar tots els ous a la mateixa cistella. Després de rumiar-ho molt, el Lionel decideix prestar a l’Alexandra només 250.000 euros. Els altres 250.000 decideix prestar-los a la botiga de paraigües de Roses. El Lionel pensa que si el negoci de l’Alexandra no funciona perquè té la mala sort que plou durant tres estius seguits, la botiga de paraigües es folrarà. Quan el negoci dels gelats vagi malament, el dels paraigües anirà bé i a l’inrevés! És a dir, el Lionel pensa que si inverteix la meitat dels diners en un negoci que va bé quan fa sol i la meitat dels diners en un negoci que va bé quan plou, la meitat dels seus diners donarà rendiment faci sol o faci pluja! Això és la diversificació!

De fet, la diversificació de veritat seria no invertir la meitat dels estalvis en una empresa i la meitat en una altra, sinó invertir un 1 % dels estalvis en cent empreses diferents!: algunes que vagin bé quan plou, unes altres que vagin bé quan fa sol, unes altres que vagin bé quan l’economia europea va bé, unes altres que vagin bé quan l’economia europea va malament, i així successivament.

Qui permet fer aquesta diversificació és el sistema financer. El sistema financer et facilita la compra de «petites porcions» de moltes empreses (aquestes porcions s’anomenen «accions» i les discutirem més endavant). També et dóna la llibertat de prestar petites quantitats a moltes empreses, famílies o governs diferents (aquests petits préstecs s’anomenen «bons» i també en parlarem més endavant) i et permet simplement dipositar els diners al banc i el banc ja s’encarregarà d’invertir-los de manera diversificada.

Resumint, el sistema financer fa dos papers fonamentals en els sistemes econòmics moderns. D’una banda, canalitza els diners estalviats per les famílies cap a les empreses, els governs o les famílies que ho necessiten. D’altra banda, permet que els estalviadors diversifiquin les seves inversions amb l’objectiu de compartir el risc que assumeixen.

Bons i deute

La manera més fàcil de canalitzar els diners dels estalviadors cap a les empreses, famílies o governs que ho necessitin és a través d’un crèdit directe. És a dir, la persona que estalvia 1.000 euros, agafa els diners i els dóna a l’empresa, família o govern que ho necessita. A canvi, aquest li dóna un paperet firmat amb què es compromet a tornar-los-hi en un termini predeterminat (tres mesos, un any, deu anys o el període que acordin) i es compromet a pagar-li anualment uns interessos determinats. El paperet firmat s’anomena «bo» o «deute».

Al món modern, els grans emissors de bons són les empreses i els governs. Les empreses emeten bons per finançar projectes, ampliacions de negoci, construcció d’una fàbrica nova o compra de maquinària. Els governs emeten bons per finançar el seu dèficit fiscal, és a dir, per poder gastar més del que recapten amb els impostos. Quan una empresa o un govern emet deute, en realitat està demanant diners prestats. És a dir, rep diners ara i promet tornar-los en un futur. I com que l’emissor d’un bo s’endeuta amb el comprador del bo, sovint els bons reben el nom de deute.

Els bons o deute dels governs reben els qualificatius de «bons sobirans» o «bons de l’estat».

La característica important dels bons és que prometen pagar una quantitat fixa o predeterminada de diners durant un temps fix. Per exemple, una empresa emet un bo de 1.000 euros (és a dir, ven al comprador un paper pel qual rep 1.000 euros) i, a canvi, promet pagar al comprador la quantitat de 50 euros l’any durant 10 anys. Els 1.000 euros són el valor nominal del bo. El pagament anual, els 50 euros, es diu «cupó». El termini en el qual l’empresa ha de retornar els diners, 10 anys, es diu «període de maduració». Passat aquest temps, l’empresa torna al comprador els 1.000 euros. Lògicament, la quantitat de diners que l’empresa acaba tornant al propietari del bo (els 1.000 euros més els pagaments anuals de 50 euros) és superior als diners que rep prestats. És a dir, l’empresa paga interessos per rebre el préstec. En aquest cas, els «interessos» són del 5 % (50 dividit per 1.000). Com que es paga una quantitat fixa de diners cada any, els bons també s’anomenen «actius de renda fixa».

Els períodes de maduració són molt variables: des d’uns quants dies fins a desenes d’anys.

El fet que els bons prometin pagar una quantitat fixa durant un nombre predeterminat d’anys no vol dir que siguin una inversió sense risc. És a dir, que els bons siguin títols de renda fixa no vol dir que siguin de renda segura. Al cap i a la fi, de vegades, les empreses o els governs no compleixen les seves promeses. Les empreses poden fer fallida. Quan ho fan, el dret concursal dicta com es vendran els actius que hi queden i quines forquilles de deute tenen prioritat a l’hora de cobrar. Si l’estalviador no té un tipus de bons que la llei consideri prioritari, pot quedar-se sense cobrar.

Els governs, per la seva banda, poden no recaptar prou per pagar els interessos o fins i tot per tornar els diners a tots els seus creditors. Això és el que va passar, per exemple, al govern de Grècia l’any 2012. Quan passa això es diu que el govern és insolvent. A diferència d’una empresa, un govern no es pot tancar i els actius d’un país no poden ser venuts per pagar els creditors. Quan un govern és insolvent, ha de solucionar els seus problemes financers pagant uns cupons menors que els pactats, allargant el període de maduració més enllà del que es va establir en el contracte o reemborsant una quantitat inferior al valor nominal. Aquestes pèrdues sofertes pels tenidors de bons es diuen «quitança».

Tot això fa que els estalviadors que compren bons, ja siguin d’empresa o públics, sempre corrin un risc de no cobrar. De vegades, aquest risc és molt petit, i de vegades, és molt gran. Per exemple, es diu que els governs dels Estats Units i d’Alemanya són (aparentment) solvents perquè la probabilitat d’impagament és relativament baixa: les seves economies són molt grans i poderoses i se suposa que els seus contribuents tenen prou diners per poder tornar els deutes que han contret els governs. D’altra banda, els governs de Grècia o Portugal tenen una probabilitat d’impagament una mica major, ja que les seves economies són molt menys robustes i els governs grec i portuguès podrien no ser capaços de recaptar prou per pagar als creditors. Atès que, com ja hem vist, el retorn és una recompensa pel risc, això vol dir que el tipus d’interès que paga un bo del govern grec és superior al tipus d’interès que paga un bo del govern alemany. La diferència entre el tipus d’interès que han de pagar els grecs i el que han de pagar els alemanys es coneix amb el nom de «prima de risc».

Els bons de les empreses o els governs que tenen una elevadíssima probabilitat d’impagament es diuen «bons porqueria» o «bons tòxics». Aquests bons comporten una enorme taxa d’interès, que compensa el desmesurat risc d’impagament. Encara que sembli mentida, hi ha inversors amb poca aversió al risc que compren bons tòxics. Són els paracaigudistes de les finances! Gent que sap que la probabilitat de cobrar és molt baixa, però que, si cobren, el premi serà elevadíssim. És una mica com jugar a la ruleta: normalment perds, però quan et toca, et toca trenta-sis vegades el que has invertit. Un gran retorn per a un gran risc.

Què passa si un estalviador ha prestat 1.000 euros a 10 anys a una empresa o un govern i necessita els diners abans que acabi el període de maduració? Està obligat a quedar-se amb el paperet fins que hagin transcorregut els 10 anys? La resposta és no. El sector financer ha desenvolupat un mercat, anomenat «mercat secundari», on l’estalviador pot vendre el seu bo en qualsevol moment que ho desitgi. El més probable és que, si té pressa per recuperar els diners, no li paguin els 1.000 euros que li va costar el bo sinó una mica menys. I si intenta vendre el bo perquè ha descobert que el creditor té problemes (per exemple, ha llegit al diari que el govern de Grècia no pot fer front als seus deutes), llavors el preu de venda encara serà més baix. La persona que compri el bo al mercat secundari tindrà dret a rebre els 50 euros de cupons i a cobrar el valor nominal del bo, 1.000 euros, al final del període de maduració. I això és independent del que hagi pagat pel bo. Per exemple, imaginem que un bo de 1.000 euros a 10 anys amb cupons anuals de 50 es compra al mercat secundari per 500 euros. El comprador tindrà dret a continuar cobrant 50 euros anuals i continuarà tenint dret que l’empresa o el govern emissor del bo li tornin 1.000 euros encara que ell només n’haurà pagat 500. Fixeu-vos que per a l’inversor original, el retorn de la inversió era del 5 % anual (cobrament de 50 euros amb una inversió de 1.000). Per al nou propietari de l’acció, el retorn és del 10 % anual: continua cobrant-ne 50 però només n’ha invertit 500. Tota una ganga!

Agències de ràting

En el món dels bons, la clau per als estalviadors rau en el risc de no cobrar. Per poder invertir de manera intel·ligent, doncs, hem de tenir informació sobre la solvència de l’empresa o del govern a què deixem els diners. I és clar, analitzar els comptes de totes les empreses i de tots els governs del món és una tasca impossible per als estalviadors normals com vosaltres o com jo. Afortunadament, el sistema financer ha desenvolupat una altra institució per resoldre aquest problema: unes empreses especialitzades anomenades agències de ràting.

Les tres agències de ràting més importants del món es diuen Standard & Poor’s (creada el 1860), Moody’s (el 1909) i Fitch (el 1913). Durant més d’un segle han avaluat la solvència de totes les empreses i governs del món i els han posat una nota en forma de lletra que correspon a la probabilitat que les agències donen a una possible fallida de l’empresa o govern avaluat. Per a Standard and Poor’s la nota més alta és la AAA, seguida de la AA, la A, la BBB, la BB, la B, la CCC, la CC, la C, la R, la SD i la D. Moody’s i Fitch utilitzen una altra escala (amb lletres majúscules i minúscules i amb símbols + i -) encara que és bastant semblant. Cada nota està associada a una probabilitat que l’empresa o el govern avaluat acabi sent insolvent. Per exemple, s’estima que les empreses o governs amb AAA tenen una probabilitat de fer fallida inferior al 0,2 %. La probabilitat de fallida de les empreses o governs amb una nota de BBB augmenta fins al 2 %. Amb una nota de BB la probabilitat de fallida és del 8 %, i amb la B, la probabilitat es dispara fins al 33 %.

Com que ja sabem que el retorn està associat al risc, quan les agències de ràting rebaixen la nota d’una empresa o un govern perquè pensen que el risc d’impagament augmenta, immediatament els inversors li exigeixen uns interessos superiors pels seus crèdits. L’avaluació de les empreses de ràting ajuda els inversors a saber el risc que assumeixen comprant bons de diferents companyies o governs i, per tant, a saber si el tipus d’interès que aquesta empresa o govern exigeix està d’acord amb aquest risc.

La longevitat és la prova més fefaent de la importància que les agències de ràting tenen en el món de l’economia. Poques empreses al llarg de la història han sobreviscut més d’un segle. El problema apareix quan empreses que les agències de ràting han catalogat com a segures fan fallida. Per exemple, només uns dies abans que Lehman Brothers desaparegués, les agències de ràting li posaven la nota de AAA. També tenien la nota de AAA la majoria de bons tòxics construïts pels bancs nord-americans amb les hipoteques subprime. I poc abans que Islàndia fes fallida, les agències qualificaven el seu deute amb una valoració AAA. Aquests errors catastròfics van fer que, en començar la crisi financera del 2007, les agències de ràting perdessin gran part de la credibilitat acumulada durant dècades i es convertissin en el centre de la crítica, l’escarni i la mofa mundial. És clar i evident que les agències de ràting van fer les coses molt malament durant els anys que van precedir la crisi financera del 2007, i la seva excessiva benevolència a l’hora de posar notes va fer que molts estalviadors invertissin els diners en empreses i governs que comportaven un risc d’impagament altíssim, un risc que les empreses de ràting no van ser capaces de detectar. D’alguna manera, les agències es van deixar portar per l’optimisme generalitzat que regnava al món desenvolupat entre els anys 2001 i 2006 i no van advertir el risc que corríem entre tots. Hi ha qui diu que ho van fer perquè tenien incentius a no molestar els clients per als quals treballaven sovint: els bancs. Si això s’acaba demostrant, s’hauran de pensar maneres de regular aquestes empreses per evitar que tinguin conflictes d’interessos i ens diguin la veritat sobre els riscos de comprar deute de cada empresa o país.

Les agències van tornar a estar a l’ull de l’huracà quan van rebaixar la nota al deute de Grècia, Irlanda, Portugal, Espanya o Itàlia l’any 2012. Les autoritats d’aquests països, i les de la Unió Europea, es van molestar amb les agències de ràting perquè aquesta rebaixa en les notes va fer que els països implicats haguessin de pagar uns interessos més alts per emetre deute i poder finançar així els seus monumentals dèficits fiscals. Els polítics van acusar-les de no ajudar-los a sortir de la crisi, ja que els obligaven a pagar uns interessos superiors, cosa que empitjorava la situació del país. En certa manera, aquestes crítiques dels governs no eren totalment justes. Al cap i a la fi, la missió de les agències de ràting no és treure els països de la crisi sinó advertir els estalviadors dels riscos que comporta prestar diners als governs. I si els governs de Grècia, Irlanda, Portugal, Espanya o Itàlia corrien el risc de ser insolvents, la obligació de les agències de ràting era advertir els inversors.

Els bancs i la Mary Poppins

Si els bons són la primera gran institució del sistema financer, la segona són els bancs. Els bancs permeten als estalviadors rebre un retorn sense haver de saber gaire què vol dir diversificar o quines empreses són rendibles. Els bancs, en principi, tenen experts capaços d’analitzar les rendibilitats de les empreses, de les famílies o dels governs a qui presten els diners. És per això que tots nosaltres acabem dipositant els nostres diners al banc i oblidant-nos de la resta: el banc els fa treballar per nosaltres. Val a dir que aquesta comoditat de no haver de fer res té un preu: el retorn que el banc ens dóna pels nostres dipòsits és, sovint, ridículament petit. Almenys si el comparem amb els retorns que obtindríem si compréssim bons o accions (parlarem de les accions a la propera secció).

El problema de la intermediació bancària és que té un petit element que fa que els bancs siguin inestables. Per entendre el problema, imagineu una persona, diguem-li Albert, que diposita 500 euros al banc. Lògicament, el banc no guarda tots aquests diners en un calaix, sinó que en guarda 100 i els altres 400 els presta a, per exemple, una carnissera. La carnissera compra un taulell de 400 euros a la Berta. La Berta agafa els diners i els diposita al banc. El banc en guarda 100 i els altres 300 els presta a la pastissera. Aquesta els usa per pagar el que devia al Carles. El Carles agafa els 300 euros i els diposita al banc. El banc se’n guarda 100 i presta els altres 200 al propietari del bar, que els usa per pagar el proveïdor, que es diu David, el qual els agafa i els diposita al banc. El banc agafa els 200, se’n guarda 100 i els altres 100 els presta al ferreter que els vol per pagar l’Esteve. L’Esteve agafa els diners i els diposita al banc.

Fins aquí tot és molt simple i normal. Fixeu-vos que el banc té guardats 500 euros: els 100 que s’ha guardat quan l’Albert ha fet el seu dipòsit, els 100 que s’ha guardat quan ha dipositat la Berta, els 100 del Carles, els 100 del David i els 100 de l’Esteve: total, 500.

D’altra banda, l’Albert té una cartilla que diu que ell té 500 euros dipositats al banc. La Berta en té 400, el Carles, 300, el David, 200 i l’Esteve, 100. El total de diners que tenen dipositats al banc són 1.500! Fixeu-vos que si algun dels clients va al banc a buscar els diners, el banc els tindrà: si hi va l’Albert, que té 500 euros dipositats i els vol treure, el banc els hi podrà donar ja que el banc en té 500. El mateix passa si cadascun dels altres clients hi va per separat. Ara bé, el banc té un gran problema si, de cop, tots els clients van a buscar els seus diners alhora: entre tots voldrien treure 1.500 però ja hem dit que el banc només té 500 euros a la caixa forta! Si tots els clients anessin alhora a reclamar els seus diners, el banc no els podria tornar els diners a tots.

Naturalment, els bancs pensen que és altament improbable que tots els clients vagin a buscar els seus dipòsits a la vegada. Jo us he posat un exemple amb cinc persones, però a la vida real els bancs tenen milions i milions de clients. I la probabilitat que tots hi vagin a l’hora és nul·la, oi?

Doncs no! Al llarg de la història s’han produït situacions que s’anomenen «pànics bancaris» en les quals tots els clients corren alhora cap al banc per treure’n els seus diners. Tal com he explicat a l’exemple, el banc no els té, els diners. I no els té perquè, precisament, el negoci del banc és agafar els diners dels dipositants (a qui paga uns interessos baixos) i fer-los treballar tot prestant-los a empreses, famílies o governs (a tipus d’interès més elevats). Si el banc no presta, no fa negoci. I sense fer negoci, hauria de tancar.

Per què es produeixen els pànics bancaris? Molt sovint perquè apareixen notícies negatives sobre el banc mateix: el banc té pèrdues molt importants que fan pensar que no té prou diners. Els clients, preocupats, corren cap al banc a buscar els seus dipòsits i resulta que el banc no els té.

De vegades els pànics bancaris són fonamentats (el banc tenia problemes) però de vegades són rumors infundats. Hi ha una escena de la pel·lícula Mary Poppins que descriu un pànic bancari. La cosa comença quan el propietari del banc diu al nen que cuida la Mary Poppins (Michael Banks) que, en lloc d’usar el penic que porta a la butxaca per alimentar els ocells, faria molt millor d’estalviar-lo i dipositar-lo al banc. El nen s’hi nega. El propietari intenta agafar el penic al nen i aquest crida: «Torna’m els diners!». La gent que està fent cua a les caixes del banc senten el crits de «torna’m els diners» i interpreten que algú està intentant treure diners i no pot perquè el banc no els té. A l’escena següent, centenars de clients corren cap als caixers per intentar treure els seus dipòsits i el banc ha d’acabar tancant les portes. El de la Mary Poppins és un exemple de pànic bancari causat per un rumor infundat.

Siguin o no siguin fonamentats els rumors, la realitat és que, si tots els dipositants van al banc alhora a buscar diners, cap banc no els els podrà pagar.

La pregunta, doncs, no és per què hi ha pànics bancaris sinó per què no n’hi ha més sovint. Al cap i a la fi, si és cert que cap banc té prou diners per pagar als dipositants els diners que aquests pensen que tenen, per què la gent no es malfia dels bancs cada dia?

La resposta és que al segle XIX i principis del XX, quan els pànics bancaris causats per rumors sense fonaments eren molt freqüents, els sistemes financers es van inventar dues institucions protectores. La primera és el Fons de Garantia de Dipòsits (FGD). El FGD és un fons creat per tots els bans del país en què cadascun dels membres hi diposita una part dels seus diners. Entre tots fan una enorme pila (o fons) de diners que serà utilitzada en cas de pànic. Si corre el rumor infundat que el Banc Sabadell no té prou diners, el Sabadell truca al FGD, uns camions amb els diners del FGD van cap al Sabadell i tots els clients que volen treure els diners els poden treure. La idea és que, en veure que el banc sí que té prou diners, la gent s’adoni que el rumor ha estat infundat, torni a dipositar-hi els diners i el pànic s’aturi.

L’altra institució inventada per aturar els pànics bancaris és el Banc Central. En el nostre cas el Banc Central Europeu. El Banc Central té la capacitat d’imprimir diners, de manera que, si algun dia hi ha un pànic bancari, el banc central envia camions plens de diners. Quan els clients veuen que el banc sí que té diners, el pànic s’atura.

El fet que la gent se senti segura gràcies als Fons de Garantia de Dipòsits i als bancs centrals ha fet que el nombre de pànics bancaris s’hagi reduït enormement des del segle XIX fins a quasi desaparèixer.

Accions i borsa

Després dels bons (o deute) i els bancs, el tercer gran instrument del sistema financer són les accions. Recordeu: el Lionel pot donar els 500.000 euros a l’Alexandra a canvi que ella li doni el 40 % de l’empresa. L’instrument que farien servir en aquest cas serien uns paperets que donen el dret de propietat de l’empresa. És a dir, en muntar la gelateria, l’Alexandra agafaria 100 paperets que dirien «qui compri aquest paperet serà el propietari de l’1 % de la meva gelateria» i en vendria 40 al Lionel per un preu total de 500.000 euros. Aquests paperets s’anomenen accions.

Les accions se les van inventar els anglesos l’any 1600. A diferència dels espanyols, que van intentar gestionar les enormes riqueses provinents de les Amèriques a través de la casa reial, tant anglesos com holandesos ho van intentar fer a través d’empreses privades. És a dir, els vaixells espanyols que salpaven cap a Amèrica plens de conquistadors a la cerca d’El Dorado eren finançats pels diners dels reis d’Espanya. En canvi, els vaixells anglesos i holandesos que anaven a fer el mateix (a Amèrica o a les Índies Orientals) eren finançats amb capital privat.

Lògicament, aquests tipus de viatge eren enormement arriscats: el vaixell podia enfonsar-se per culpa dels huracans caribenys o per culpa de les roques desconegudes. L’or i la plata podien ser robats per pirates o bucaners. Per diversificar el risc, els anglesos i els holandesos es van inventar la idea de dividir l’empresa en trossets ben petits i vendre cadascun dels trossos a un inversor diferent. D’aquesta manera, no era una sola persona qui corria el risc, sinó que el risc es repartia entre molts inversors. Això feia que hi hagués molta més gent que volgués invertir.

La primera empresa que es va dividir entre molts propietaris a través de les accions va ser l’East India Company anglesa, que va ser creada el 1600, i la Dutch East India Company holandesa, creada el 1602.^[30]

Com que les accions són uns paperets que representen la propietat d’una petita part d’una empresa, qui en posseeix una té els dos grans drets que tenen els propietaris de l’empresa: té dret a cobrar una part dels beneficis i té dret a prendre decisions.

Si vosaltres teniu una acció que representa l’1 % de l’empresa de l’Alexandra, tindreu dret a cobrar l’1 % dels beneficis que generi la gelateria. Si teniu el 50 % de les accions, us podreu quedar el 50 % dels beneficis. Aquest és el principal atractiu d’una acció: dóna dret a cobrar una part proporcional dels dividends de l’empresa!

L’altra cosa a la qual dóna dret una acció és a manar. Els propietaris de les empreses són els que prenen les decisions importants. Decideixen, per exemple, les línies mestres del negoci o qui han de ser-ne els directors generals i els administradors. A les empreses dividides en accions, aquestes decisions les prenen els propietaris d’aquestes accions. En lloc de ser una democràcia on cada persona té un vot, a les empreses cada acció té un vot: si una persona té el 10 % de les accions, té el 10 % dels vots. I si té el 50 % de les accions, té el 50 % dels vots. És a dir, té la majoria i fa el que li dóna la gana.

Per tant, les accions són uns paperets que donen dret a cobrar una part proporcional dels beneficis i a poder prendre decisions.

Què passa quan un inversor es cansa de ser propietari d’un petit tros de l’empresa? Doncs cap problema: es ven les accions. De fet, tant els holandesos com els anglesos van veure de seguida que això d’atraure inversors a còpia de vendre accions només funcionava si hi havia la possibilitat de treure-se-les de sobre un cop l’inversor decidia que aquella empresa ja no li interessava. És per això que es van inventar uns mercats on es compraven i venien les accions. Aquests mercats s’anomenen borses! La primera borsa del món va ser la Borsa d’Amsterdam, creada l’any 1602.

La borsa, doncs, és un mercat normal i corrent, on, en lloc de comprar i vendre peix, carn o roba interior, es compren i es venen accions. Això és molt important perquè tot seguit ens preguntarem: per què puja i baixa la borsa? La resposta serà fàcil d’entendre si tenim clar que la borsa és un mercat com els altres.

Vist des de la distància, el lloc físic on es compren i venen les accions (sovint anomenat parquet) s’assembla a un mercat de peix o de verdures on compradors i venedors criden i es passen papers els uns als altres en un aparent caos difícil d’entendre. Però a cada moment del dia, compradors i venedors intercanvien diners per accions a un preu mútuament acordat.

Durant les últimes dècades s’han desenvolupat mercats electrònics en els quals els compradors i els venedors poden intercanviar accions directament per mitjà dels corredors de valors, sense mitjancers i sense un lloc físic en el qual els compradors i els venedors es troben. La borsa electrònica més gran del món és el NASDAQ, la seu del qual és a la ciutat de Nova York, però no a Wall Street, sinó a Times Square. En el NASDAQ es cotitzen unes tres mil empreses (igual que al mercat de Wall Street), entre les quals destaquen Microsoft, Google, Facebook, Yahoo, Garmin, eBay o TripAdvisor. Una gran majoria d’empreses del NASDAQ són tecnològiques, encara que algunes, com Starbucks o Kraft Foods, no ho són.

Els índexs borsaris: Dow Jones, Ibex35, Nikkei…

El dia 28 d’octubre de 1929 va passar a la història com el «dijous negre»: l’índex Dow Jones de la borsa de Nova York va experimentar una caiguda del 12,82 % i va representar el principi de la gran depressió: la crisi econòmica global més profunda del segle XX.

Però, què és l’índex Dow Jones i què vol dir que va caure el 12,82 %? A la Borsa de Nova York es venen accions de milers d’empreses (en l’actualitat, unes 3000). Cada dia, la cotització o preu de cadascuna d’aquestes empreses pot pujar, pot baixar o pot quedar igual. Els analistes, inversors i gent interessada en assumptes financers poden voler saber en cada moment si el conjunt de les accions puja o baixa. Per saber-ho, es pot fer de tres maneres. La primera és demanar una llista de totes les empreses i mirar, una per una, si les seves accions s’apugen o s’abaixen. Això seria prou complicat i tediós. La segona opció seria fer la mitjana de tots els preus de totes les empreses. Els llibres d’estadística ens diuen que un bon resum d’un conjunt de números com són les cotitzacions de les accions d’empreses és la mitjana de totes elles. El problema amb la mitjana és que donaria la mateixa importància a les empreses gegants que representen una part important de l’economia que a les empreses petites.

Per resoldre aquest problema es pot utilitzar una tercera alternativa: una mitjana ponderada on les empreses amb més valor tenen un pes més gran. Aquesta mitjana ponderada és el que els economistes anomenem índex borsari.

Per exemple, l’índex Dow Jones és la mitjana ponderada de les 30 empreses més importants de la Borsa de Nova York: des d’American Express fins a Wallmart passant per Coca-Cola, McDonald’s, Microsoft o Nike. Quan es diu que «el Dow Jones ha pujat un 2,5 %», el que es vol dir és que, de mitjana, els preus de les accions d’aquestes 30 grans empreses han pujat un 2,5 %. El setembre del 2015, l’empresa de més pes a l’índex Dow Jones era Goldman Sachs amb el 7,36 %, seguida d’IBM (5,96 %), 3M (5,72 %), Boeing (5,37 %) i Nike (5,12 %). L’empresa que menys pes té és General Electric (1,02 %), seguida de Cisco Systems (1,07 %) i Intel (1,18 %).

Altres països també han desenvolupat índexs borsaris. A Espanya, per exemple, l’Ibex35 reflecteix la mitjana ponderada de les cotitzacions de les 35 empreses més importants de la Borsa de Madrid, que van des d’Abengoa fins a Telefónica passant per Banco Santander, Gas Natural o Grífols. Com passa amb el Dow Jones Industrial Average, l’Ibex35 atorga més importància a les empreses de més valor. Així, la que més pes té a l’Ibex35 és el Banco Santander amb un 16,42 %. El segueixen Telefónica y Inditex (l’empresa matriu de Zara) amb el 12,38 % i el 10,64 %, respectivament. Les empreses de menys pes a l’Ibex35 són Sacyr Vallhermoso amb el 0,30 % y Obrascón Huarte Lain amb el 0,22 %.

El Nikkei és l’índex de la Borsa de Tòquio (Japó) i és la mitjana ponderada del preu de les accions de 225 companyies que cotitzen en aquesta borsa. El DAX és la mitjana ponderada de 30 companyies que cotitzen a la Borsa de Frankfurt (Alemanya), el FTSE és la mitjana de 100 empreses que cotitzen a Londres i l’índex Bovespa el de 50 companyies que cotitzen a São Paulo, i així totes les borses del món tenen un índex, que és la mitjana ponderada de les accions de les empreses que hi cotitzen.

Els índexs són una bona manera de tenir un resum ràpid dels preus o cotitzacions de diferents tipus d’empreses a diferents països del món. És per això que els telenotícies d’arreu del món ens mostren aquests resums i quan diuen que l’Ibex35 ha apujat un 2 % el que volen dir és que, de mitjana, les 35 empreses que formen aquest grup han vist com els preus de les seves accions augmentaven en un 2 %. Així de simple. La pregunta ara és: i què fa que les accions augmentin o disminueixin de preu?

Per què la borsa puja i baixa?: (I) Valor fonamental

Tot i que sembla molt complicada, la resposta a aquesta pregunta és, en realitat, bastant senzilla: els preus de les accions pugen o baixen per les mateixes raons que pugen o baixen els preus de qualsevol altre producte com el peix o les verdures: l’oferta i la demanda.

Els productes normals que es compren als mercats normals (com les pomes o les taronges) són adquirits pels clients perquè consumir-los comporta un plaer als consumidors. Les accions són una mica diferents: la gent no les compra pel plaer que experimenten en «consumir-les», sinó pel rendiment financer que poden generar. És a dir, les accions no són un bé de consum sinó un producte d’inversió, la demanda del qual i, per tant el seu preu, dependrà del retorn que generen.

Atès que dóna dret a cobrar la part proporcional dels beneficis que distribueix l’empresa, el principal retorn d’una acció és el benefici o dividend que repartirà en el futur. Imaginem que els experts analistes estimen o esperen que, al llarg de la seva vida, Grífols acabi distribuint uns dividends el valor dels quals equival a 37 euros per cada acció. El valor equivalent de la suma de tots els dividends que s’espera que l’empresa reparteixi en el futur es diu valor intrínsec o valor fonamental de l’acció.

Quin preu creieu que tindrà una acció de Grífols si el seu valor intrínsec és de 37 euros? Vegem-ho. Si el preu que es pagués per l’acció fos de 20 euros, els inversors veurien que poden comprar a un preu de 20 una acció que té un valor de 37. Una ganga! Els inversors intel·ligents es llançarien a comprar aquesta ganga i això faria augmentar-ne el preu. De fet, els inversors continuarien comprant (i el preu continuaria pujant) mentre la cotització fos inferior al valor fonamental de 37 euros.

Què passaria si el preu fos superior a 37, per exemple, 50? En aquest cas els que ja són propietaris d’accions de Grífols veurien que tenen un actiu el valor intrínsec del qual és només de 37 però que poden vendre a 50 euros. Els que fossin intel·ligents correrien a vendre. Això faria augmentar l’oferta d’accions de Grífols a la borsa i el preu començaria a baixar. Passaria de 50 a 37.

Resumint: hi ha un grup d’economistes que diuen que el preu d’una acció acabarà sent igual al seu valor intrínsec o fonamental que és la suma de tots els dividends que s’espera que aquesta acció pagarà en el futur. Aquests economistes s’anomenen «fonamentalistes». No perquè siguin uns talibans de l’economia sinó perquè creuen que els mercats acaben fent que el preu acabi sent igual al valor en el futur.

El problema és que el valor fonamental d’una acció és igual als dividends o beneficis futurs de l’empresa. Per tant, per saber el valor fonamental cal «saber» quins seran els beneficis futurs. No els beneficis presents (que són relativament senzills d’estimar), sinó els futurs! I aquí és on comencem a tenir problemes.

Per definició, ningú, ni tan sols els inversors més llestos, no coneix amb certesa absoluta el que passarà en el futur. És per això que per saber si una acció és barata o cara i si val la pena comprar-la o vendre-la, els inversors s’han de formar una idea de quins seran els beneficis que generarà en el futur. Però els beneficis futurs de Telefónica dependran del marc macroeconòmic del país en el qual opera l’empresa (quan un país està en recessió, els clients gasten menys i les empreses veuen reduïts els seus beneficis), de les perspectives tecnològiques del sector en el qual opera l’empresa (si apareixen noves tecnologies per trucar gratis a través d’internet els beneficis futurs de Telefónica baixaran) o de si les empreses de la competència ofereixen productes tecnològicament superiors (si Vodafone treu una nova tecnologia que permet baixar dades d’internet més ràpidament, Telefónica perdrà clients i, per tant, beneficis).

Per tot això, els inversors fonamentalistes professionals contracten dotzenes d’economistes encorbatats que recullen i analitzen totes i cadascuna de les notícies econòmiques del món i, utilitzant sofisticats models matemàtics, intenten estimar les implicacions que cada una d’aquestes notícies pot tenir sobre possibles beneficis futurs per a cadascuna de les empreses del món. Una vegada calculats els «beneficis futurs esperats», estimen els valors fonamentals i els comparen amb els preus: si el preu d’una empresa és inferior al valor fonamental, compren. I, si no, venen.

El problema és que totes aquestes previsions de beneficis futurs es fan basant-se en models matemàtics imperfectes i, sobretot, en informació sobre el futur que, en realitat, ningú no té. Tots podem saber quina és la situació econòmica d’una empresa, d’un sector o d’un país avui. Però la veritat és que ningú no sap amb precisió quina serà la seva situació en el futur. És per això que qualsevol notícia que afecti la rendibilitat futura d’una empresa pot fer caure la seva cotització en picat. I és que la percepció que una persona pot tenir dels beneficis d’una empresa pot canviar en molt poc temps a causa d’alteracions macroeconòmiques, tecnològiques o de decisions (encertades o errònies) preses per la direcció de l’empresa o de la competència. A mesura que canviïn aquestes expectatives, també ho farà el preu de les seves accions.

La borsa com a bola de cristall

Ja hem vist que els inversors que compren i venen accions ho fan intentant estimar els beneficis que les empreses tindran en el futur. És a dir, quan compren accions és senyal que pensen que els beneficis seran grans en el futur. Si no, no comprarien. I els beneficis futurs només poden ser grans quan l’economia va bé. Per això molts analistes utilitzen el comportament de la borsa per predir el futur de l’economia: quan la borsa comença a pujar, senyal que els inversors estan comprant i ho fan perquè pensen que l’economia millorarà. I al revés: quan la borsa comença a baixar, senyal que els analistes estan nerviosos i pensen que l’economia està a punt d’empitjorar. Per a molts, la borsa és com un termòmetre del futur. Una bola de cristall gegant que augura el futur de l’economia.

Però això és fals. Seria veritat si els inversors fossin capaços de vaticinar el futur a la perfecció. Però la veritat és que ningú, ni tan sols els inversors més llestos, no són endevins i, com passa amb la resta dels mortals, de vegades les seves prediccions són equivocades.

Un exemple recent i significatiu el tenim a la borsa espanyola del 2009. Arran de l’explosió de la bombolla immobiliària, Espanya va entrar en recessió i la borsa va caure prop del 60 % durant el 2008. L’Ibex35 va tocar un mínim de 6.817 el març del 2009. A partir d’aquell moment, l’Ibex va pujar un vertiginós 74 % fins a recuperar els 12.000 punts a final de 2009. Aquesta pujada tan espectacular només podia presagiar el final de la crisi. Això, almenys, és el que creien molts analistes el 2010. Però tots sabem que la crisi espanyola va continuar durant el 2010, el 2011, el 2012 (any en què Espanya va demanar un rescat a Europa per poder salvar el seu sistema bancari) i la primera meitat del 2013. Sembla que la pujada que l’Ibex35 va experimentar durant el 2009 no va anticipar correctament la sortida de la crisi. I és que, a diferència dels druides, els mags i els endevins, els inversors no tenen boles de cristall.

Per què puja la borsa: (II) «Els grafiquers»

Al primer capítol de la sèrie televisiva The Big Bang Theory, la protagonista femenina, Penny, es presenta als seus nous veïns, Sheldon Cooper i Leonard Hofstader, dient-los: «Sóc sagitari, i això segurament us diu més del que necessiteu saber». Sorprès, Sheldon, un físic teòric de la universitat de Caltech li contesta: «Efectivament, això ens diu que participes en el massiu deliri cultural que consisteix a creure que la posició aparent del sol en el moment del teu naixement en relació amb unes constel·lacions arbitràriament definides d’alguna manera afecta la teva personalitat».

L’escepticisme de Sheldon és comprensible. Al cap i a la fi, la base científica en la qual se sustenta l’astrologia de l’horòscop és nul·la i no hi ha cap evidència que les prediccions astrològiques acabin sent correctes. Tot i això, milions de persones de tot el món continuen creient-se els vaticinis zodiacals publicats diàriament als diaris. És clar que una cosa és «creure» en les profecies de l’horòscop i una altra de molt diferent apostar diners basant-s’hi. És a dir, si l’horòscop d’avui digués que és un bon dia per comprar accions de Bankia, ho faria tota aquesta gent que es creu l’horòscop? I si diu que és hora de vendre l’habitatge i utilitzar els diners per comprar accions de Microsoft? Jo aposto que la major part no ho farien. Això és força curiós perquè hi ha molta gent que fa una cosa igual d’absurda: confiar els seus estalvis a gestors de fons de pensions o inversió que utilitzen un mètode anàleg a l’astrologia anomenat «anàlisi tècnica».

Els analistes tècnics ignoren completament els complicadíssims factors que determinen el valor fonamental d’una empresa i simplement es dediquen a estudiar les formes gràfiques que dibuixen els preus dels actius quan pugen i baixen amb el pas del temps. Igual que els druides de l’Antiguitat que endevinaven el futur a partir de l’estudi de les formes que deixaven les entranyes dels pollastres sagrats quan eren oberts en canal, els analistes tècnics endevinen el futur de la borsa analitzant les siluetes que formen els preus de les accions. La utilització exclusiva de gràfics a l’hora d’invertir en la borsa fa que als analistes tècnics sovint se’ls anomeni grafiquers.

La metodologia va ser inventada pel senyor que va ser editor del Wall Street Journal i que dóna nom a l’índex Dow-Jones de la Borsa de Nova York i de qui ja hem parlat a la secció dels índexs borsaris. L’anàlisi tècnica està basada en tres principis. El primer és que tota la informació rellevant per entendre la cotització d’una acció és en la història del seu preu. Per tant, en lloc de perdre el temps buscant informació sobre els beneficis potencials de les accions, l’únic que han de fer els analistes tècnics és mirar l’historial de preus d’aquesta acció. No cal dir que això simplifica enormement les coses.

El segon principi sobre el qual es basa l’anàlisi tècnica és que els preus es mouen seguint tendències. L’objectiu de l’analista, doncs, és analitzar si l’acció en qüestió està en una tendència positiva o negativa. És a dir, si el preu és enmig d’un procés de pujada o de baixada. Si està en tendència positiva, s’ha de comprar ara i vendre quan la tendència hagi acabat. Si la tendència és negativa, s’ha de vendre immediatament per tornar a comprar quan la tendència s’inverteixi.

El tercer principi és que la història es repeteix. L’explicació de per què es repeteix no és clara, encara que alguns analistes suggereixen que els éssers humans tendim a reaccionar de la mateixa manera quan ens enfrontem als mateixos fenòmens. Sigui com sigui, la idea és que si s’observa que els preus es mouen d’una manera similar a com es van moure fa deu anys, llavors seguiran la mateixa tendència que fa deu anys. L’únic que ha de fer un «expert en borsa» és saber identificar aquests moviments. I això és el que se’ls ensenya en els cursos de borsa basats en l’anàlisi tècnica o gràfica.

Deixant de banda si l’anàlisi tècnica té fonaments científics o si, al contrari, està basada en el mateix tipus de superstició que l’astrologia, la pregunta realment important és: prediuen correctament l’evolució de les cotitzacions en borsa? Aquí és on els estudis economètrics no es posen a favor dels analistes tècnics. Els investigadors dels mercats financers han demostrat una vegada i una altra que els preus de les accions són essencialment aleatoris. De fet, els professors de finances descriuen el moviment dels preus com a «passejos aleatoris». És com si els preus passegessin amunt i avall i, en qualsevol moment, el pas següent fos absolutament impredictible. Absolutament aleatori.

Ni la lectura atenta de les entranyes dels pollastres sagrats servia per profetitzar el resultat d’aventures militars, ni les cartes astrals serveixen per endevinar l’avenir de les persones… i l’anàlisi tècnica tampoc no serveix per predir l’evolució de la borsa.

El caos de nivell 2

Fixeu-vos que tant els jugadors de borsa fonamentalistes com els grafiquers pensen que han descobert una tècnica per predir el futur. Uns pensen que el futur es pot analitzar tot mirant les dades dels països i els sectors on operen les empreses i els altres pensen que el poden esbrinar tot mirant els dibuixos que deixen els gràfics de preus. Però uns i altres estan totalment equivocats. El futur no es pot predir, sobretot el futur que fa referència a l’economia.

Els matemàtics ens diuen que el futur ens reserva dos tipus d’incertesa. La primera és el resultat del que anomenen el «caos de nivell 1». El caos de nivell 1 és el que es deriva de la naturalesa. Un exemple és la meteorologia. La raó per la qual és molt difícil saber quin temps farà demà és que els fenòmens meteorològics són el resultat de complicats processos naturals: depenen de com bufa el vent, de com es formen els núvols, de la temperatura de l’aigua del mar o de l’estratosfera. Els meteoròlegs utilitzen models matemàtics complicadíssims, però, tot i així, els és molt difícil fer prediccions acurades que vagin més enllà de les properes hores. El món natural és massa complicat.

El problema de l’economia és que, a aquest caos de nivell 1 cal afegir-hi la complicació de l’actuació humana. És el que s’anomena «caos de nivell 2»: els homes reaccionen davant les prediccions de futur i, en fer-ho, canvien el propi futur.

Imagineu, per exemple, que tinguéssim una màquina perfecta de predir el futur. Per exemple, imagineu que, després de visitar el futur, el Marty McFly (el protagonista de Back to the Future) hagués tornat al 1963 i li hagués dit al president John Fitzgerald Kennedy que el dia 22 de novembre es passejaria en un cotxe descapotable pels carrers de Dallas i que un boig li dispararia un tret al cap des d’una finestra. Ell ha estat al futur i sap perfectament que això és cert! Té la màquina perfecta per predir-ho. Què creieu que hauria fet el president Kennedy davant d’aquesta revelació? Naturalment, no hauria anat a Dallas. O no hauria passat per aquell fatídic carrer. O hauria passejat amb un cotxe capotat i blindat. Sigui com sigui, el president dels Estats Units hauria reaccionat i, en fer-ho, hauria fet que la predicció perfecta deixés de ser certa!

En economia passa exactament el mateix. Imaginem que algú ens diu que té una màquina perfecta de fer prediccions que diu que les accions de Grífols passaran de 37 a 50 d’aquí a quatre dies. Com creieu que reaccionaran els inversors? Naturalment, els inversors veuran que si compren accions de Grífols d’aquí a tres dies a 37, les podran vendre l’endemà a 50 i podran embutxacar-se la diferència. Un negoci enorme que atraurà milers d’inversors. Això farà augmentar la demanda i per tant el preu de Grífols, i això passarà d’aquí a tres dies i no pas d’aquí a quatre dies com deia la predicció. Però la cosa no acabarà aquí. Alguns inversors, sabent que molta gent comprarà d’aquí a tres dies i que, per tant, els preus de Grífols augmentaran, aniran a comprar d’aquí a dos dies i això farà que els preus no pugin ni d’aquí a quatre ni d’aquí a tres, sinó d’aquí a dos dies. Però en pensar que els preus s’apujaran d’aquí a dos dies, els més espavilats aniran a comprar les accions l’endemà mateix, per la qual cosa el preu pujarà l’endemà. I, finalment, els més llestos aniran a comprar avui per aprofitar l’augment de preus de demà. Resultat? En lloc de pujar d’aquí a quatre dies, tal com deia la predicció perfecta, els preus de Grífols pujaran al mateix moment que se sàpiga la notícia. És a dir, la reacció humana farà que la predicció perfecta, que deia que els preus pujarien d’aquí a quatre dies, deixi de ser certa. Els preus no pujaran d’aquí a quatre dies sinó immediatament!

La conclusió és que les prediccions que es veuen afectades pel comportament humà, com són les prediccions de borsa, no poden ser mai certes. O dit d’una altra manera: els moviments futurs dels preus de les accions són, doncs, absolutament impredictibles i imprevisibles, i ni els fonamentalistes ni els grafiquers els poden encertar.

El mico ensinistrat

Si el preu de les accions no es pot predir, com ho hauríem de fer a l’hora d’invertir en borsa? La resposta ens la dóna el premi Nobel d’Economia del 2013, Eugene Fama. La millor manera d’invertir en borsa és no fer cas dels experts. Ni dels fonamentalistes, ni dels grafiquers. El que heu de fer és agafar les pàgines financeres del diari (aquelles on surt la llista de totes les empreses que cotitzen a la borsa) i penjar-les a la paret. Després agafeu un mico ensinistrat i feu que llanci uns trenta o quaranta dards contra les pàgines. Mireu els noms de les companyies sobre les quals han caigut els dards: aquestes són les accions que heu de comprar.

Com? Un premi Nobel diu que un mico ensinistrat tria millor que els grans analistes i els negociadors que treballen com bojos a bancs i fons d’inversió professionals? No! El que ens diu Eugene Fama és que ni els professionals ni els micos tenen la més mínima idea de com serà el futur. Per tant, el millor que podem fer és triar trenta o quaranta accions aleatòriament i no tocar-les. És a dir, no comprar i vendre com fan els professionals que es pensen que en saben. De fet, hi ha muntanyes d’estudis que comparen quins són els retorns a llarg termini que segueixen el consell professional (tant de fonamentalistes com de grafiquers) amb el rendiment que dóna triar accions aleatòriament (amb el mico ensinistrat). Els resultats són sorprenents: a la llarga, el mico dóna una rendibilitat superior!

Com pot ser que el mico acabi donant un retorn superior que els grans gurus i els grans negociadors de la borsa? Sap fer prediccions, el mico? No! De cap manera. Si els homes som incapaços de fer prediccions, com les ha de poder fer un mico!! Ni el mico, ni els fonamentalistes, ni els grafiquers tenen la més mínima idea de predir el futur de la borsa. Ara bé, hi ha una gran diferència entre el mico i els professionals a l’hora de calcular el retorn de les inversions: a diferència dels experts, el mico no ens cobra comissions! I a llarg termini, la diferència entre un fons d’inversió gestionat per un suposat guru que et cobra comissió cada cop que compra o ven una acció i un altre fons ple d’accions triades aleatòriament que no es venen mai més, acaba sent la comissió!